MERCADO DE CRÉDITO. "CONUNDRUM": ¿BEARISH O BULLISH?
. John Makin: "What Determines Interest Rates?", AEI
. Samuel Brittan: "Why long-term bond yields are low", Financial Times
. Tom Nugent: "Interest-Rate Hysteria", NRO

Tras comentar el "misterio" de la baja TIR de los bonos de largo plazo (ver abajo: "CONUNDRUM". LA HUMILDAD DEL CHAIRMAN), me puse a buscar explicaciones. Hay básicamente dos posiciones. La pesimista, defendida por Makin y Brittan, argumenta a favor de un escenario de menor demanda de crédito del sector privado.

Dice Samuel Brittan: "... hay una creciente escasez de proyectos de inversión atractivos para absorber el ahorro." Desgraciadamente, esta hipótesis no resuelve el conundrum planteado por Greenspan. En un escenario de menor rentabilidad esperada --nos recuerda el chairman-- los spreads corporativos (y en general los de bonos soberanos emergentes) deberían subir. ¡Pero están bajando!

El "supply-sider" Tom Nugent ofrece una solución "bullish." Desde ya le advierto: esto no es análisis económico tradicional. Este es el pasaje relevante:

Lo interesante es que, con una economía en pleno "boom", la demanda de préstamos de las empresas está cayendo, no subiendo. No se trata de una expansión económica tradicional, como en la época de nuestros padres. La productividad está mitigando la necesidad de crédito bancario. Para comprobar esto, piense en la noción de "apalancamiento operativo infinito", determinado por la tecnología.

El crecimiento del PBI a través de aplicaciones que generan más ventas puede considerase "pura productividad" que no requiere recursos y que no presiona a los precios al alza. Si Apple Computer vende más canciones por Internet, la gente está simplemente "bajando" más canciones a $1/canción. Esta transacción no tiene costos fijos ni variables y por lo tanto aumenta el PBI como ganancia de productividad pura.

Tome lápiz y papel, y "juegue" con curvas de oferta y demanda de recursos prestables. Mi conclusión personal: la audaz hipótesis de Nugent tiene sentido. Mientras caigan o se mantengan estables los spreads corporate vs. Treasuries, una baja en la TIR de los bonos largos no tiene porqué preocuparnos. Al contrario.