CREDIT DEFAULT SWAPS, MARK-TO-MARKET ... ¡BOOM & BUST!
"In a vicious cycle" — Carlos Ghosn

¿Qué está sucediendo? Me llamó la atención la interpretación formulada esta mañana en CNBC-Europe por Mark Tinker, de Axa Framglinton Gemini. El problema de fondo, dice Tinker, es el impacto de los Credit Default Swaps y del mark-to-market: juntos han exacerbado el "boom" (2002-2007) y ahora están exacerbando el "bust" (2007-2008). El mercado de CDS fue tomado —erróneamente— como el barómetro del riesgo. Por su novedad y por su completa des-regulación, los CDS difundieron la ilusión de una virtual desaparición del riesgo. Esta percepción, a su vez, dio lugar a la sobrevaluación de los mercados de activos — y en particular del immobiliario. Ahora estamos presenciando el efecto inverso. En pleno pánico, los CDS están sobre-estimando el riesgo de default; pero la regla del mark-to-market obliga a los actores apalancados a vender a cualquier precio para hacerse de liquidez. ¿Y cuál es el único activo líquido que queda? La Bolsa. En otras palabras: los CDS y la regla del mark-to-market exacerban el boom-and-bust.

Desde esta perspectiva, la capitalización de los bancos, la recompra de activos "tóxicos" y las bajas en las tasas de interés de corto plazo colocan a los "fundamentals" en una posición favorable para los activos de riesgo: lo que falta es la estandarización de los CDS (al estilo Chicago Mercantile Exchange) y el fin del mark-to-market. Demás está decir que estamos presenciando un fenomenal backlash contra los años de Greenspan. Hay dos tipos de críticas al ex-Maestro: [1] el elogio de la innovación financiera; [2] la política monetaria "no-wickselliana". Sobre el primer punto, recomiendo el brillante paper de Charles G. Leathers y J. Patrick Raines, escrito en 2004 (*). Leathers y Raines argumentaban —desde una perspectiva schumpeteriana— que Greenspan estaba mal-interpretando la innovación financiera de los 2000s. Sobre el segundo punto, la ausencia de un regla de política monetaria generó la decisión de colocar la tasa interbancaria en 1%, en un escenario de repunte en el precio de los commodities.

(*) Charles G. Leathers & J. Patrick Raines: "The Schumpeterian role of financial innovations in the New Economy's business cycle", Cambridge Journal of Economics, 2004, No. 28 (5), 667-681.