SEGURIDAD & CONECTIVIDAD (*). BARNETT OPINA SOBRE FRANCIA ...
. Tom Barnett: "Some WSJ Wisdom on France"

Ayer me compré finalmente Blueprint for Action. A Future Worth Creating (Nueva York: Putnam, 2005), el último libro del "loco" Thomas P.M. Barnett. Creo que en este caso será mejor no escribrir un largo "book review", sino comentar las ideas por medio de las noticias cotidianas, o a través de su blog.

Aclaro que no estoy 100% de acuerdo con su visión. Me da la sensación que Barnett nunca puso los pies en un país emergente, y que desconoce la amplitud del desastre de corrupción que prevalece en este sub-mundo ―por no hablar de la in-cultura política que persiste (a pesar de los reiterados fracasos) en igualar gobierno fuerte con poder concentrado.

Lo verdaderamente interesante en los libros y en el blog de Barnett es su uso del lenguaje. Es el primer especialista en geo-política en utilizar plenamente el vocabulario ―y las ideas― de la era digital: "conectividad", "banda ancha", "flujo de contenido", "redes", "países off-line", "mercado de seguridad", "perturbación sistémica", etc.

Barnett está él mismo permanentemente conectado a tavés de la internet, blogs y celulares; siente y respira la globalización como pocos especialistas en temas estratégicos. Para los que operan en mercados financieros, su visión es relevante: la idea que los Estados Unidos y China colaborarán para "conectar" al Gap es increíblemente "bullish" ―y trato de tenerla presente cuando prevalecen las emociones "bearish".

¿Francia ingresa al Gap?
Pero vayamos al punto que nos interesa hoy: Francia. Barnett comenta el artículo de Daniel Henninger ("Burning Down The House In FranceLand", Wall Street Journal, 11 Noviembre), y destaca las siguientes diferencias entre Francia y los Estados Unidos:

"Consider the contrast with the U.S. Between 1978 and 2002, the percentage of foreign-born Americans nearly doubled, to 12% from 6.2%. At the same time, the five-year average unemployment rate declined to 5.1% from 7.3%. Among immigrants, median family incomes rose by roughly $10,000 for every 10 years they remained in the country.

So much for immigrants being unassimilable, points out this editorial. France has 5 million Muslims in a population of only 60 million, and we've got roughly 2 million out of 300 million. Clearly, we're attracting the better lot of Muslims, and for good reason, there's serious upward mobility here.

Two-thirds of the 2 million Muslims living in America are immigrants. Roughly six out of ten have college degrees and one in three sport annual incomes above $75k. They marry out of their culture at a rate of one-in-five, which is high everywhere in the world except America, where it's the norm".

En otras palabras: los franceses han fracasado estrepitosamente en su "política" de integración. Es más: no hay tal política. Esta es la actitud habitual de Francia frente a los problemas internacionales: obstruir las negociaciones para liberalizar el comercio internacional, obstruir la liberación de Irak, obstruir el ingreso de Turquía a la Unión Europea, etc. NON! NON! NON!

Así les va. El "loco " concluye con amargura:

"No hay futuro para Francia sino decadencia y aislamiento. Estamos viendo cómo una civilización se auto-destruye al envejecer. ¿Quiere saber si un país se va del Core? Francia ya se fue".

(*) En estos comentarios mi idea es referir eventos y noticias a las ideas expresadas por Thomas P.M Barnett en Blueprint for Action. A Future Worth Creating (Nueva York: Putnam, 2005) y The Pentagon's New Map. War and Peace in the 21st Century (Nueva York: Putnam, 2004). Barnett divide a los países según el grado de "conectividad" con la economía global. Hay tres grupos, definidos por su grado de conexión: el Core (básicamente, la OECD), el New Core (China, la India, Rusia, Brasil, etc.) y el Gap (los no-integrados: el Medio-Oriente ex-Israel, Africa ex-Sudáfrica, el Caribe, el norte de Sud-América, y el Sudeste Asiático ex-"Tigres"). Barnett piensa que el Core y el New Core tendrán cada vez más interés en cooperar para conectar al Gap.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. EL CICLO DEL CRÉDITO Y LA LIQUIDEZ GLOBAL
. Reserva Federal: The October 2005 Senior Loan Officer Opinion Surveyon Bank Lending Practices

La Reserva Federal publica los resultados de su encuesta trimestral Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices. En general, los bancos continúan relajando las normas para otorgar crédito ―pero lo está haciendo una proporción cada vez menor de bancos (*).

Desde que sigo los datos, el "Survey" ha reflejado de manera casi perfecta la Liquidez Dolarizada Global-Mackinlay's. Cuando mejoran las condiciones de liquidez, mejoran los términos propuestos por los bancos, y vice-versa. (La ventaja de mis números es que son ... ¡semanales!)

Los datos de la Fed muestran condiciones aún favorables, pero cada vez menos: es también el mensaje de la liquidez global y de los spreads entre Treasuries y Moody's Baa y Aaa.

(*) Ver el comentario de Bank Credit Analyst: "U.S. Credit Conditions Finally Start to Tighten"

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. LÍDERES ASIÁTICOS "ONLINE"
. Yonhap News: Asia-Pacific summit to go paperless

Los líderes del APEC que se reúnen la semana próxima no utilizarán papeles: dispondrán de un monitor, y accederán a documentos electrónicos y sitios web especialmente establecidos para la reunión.

[Comentario Mackinlay's: ¿Se imagina a Chávez frente a una computadora? "¿Una qué?"]

FRENOS & CONTRAPESOS. FUKUYAMA EN BUENOS AIRES: GOBIERNO FUERTE & INSTITUCIONES
. InfoBAE: Fukuyama: "El Estado de Derecho es prioridad sobre las privatizaciones"

Un lector me manda esta síntesis de una intervención de Francis Fukuyama en la Universidad Di Tella. Fukuyama recicla la "paradoja del poder" de Thomas Jefferson: los gobiernos más sólidos son los que preservan los frenos y contrapesos institucionales.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. PANORAMA DE LIQUIDEZ GLOBAL: SE CONFIRMA LA "ESCASEZ" DE DÓLARES
. Federal Reserve: "Factors Affecting Reserve Balances", 10 de Noviembre

Los bancos centrales del resto del mundo (excluyendo la Reserva Federal) efectuaron una operación de portfolio, cambiando Treasuries por títulos de agencias cuasi-gubernamentales. Fuera de este dato puntual, se observa claramente la restricción monetaria impuesta por el banco central estadounidense.

Los títulos en cartera de la Fed ―la contraparte de la base monetaria― crecen al 3.82%, la menor tasa de aumento desde abril de 2001. La Liquidez Dolarizada Global Ampliada-Mackinlay's, por su parte, crece solamente al 9.70%, lo que no sucedía desde octubre de 2002.

- Treasuries de la Reserva Federal: $733.9bn (-$1.8bn)
- Treasuries de otros bancos centrales: $1083.9bn (-$2.5bn) (*)
- Liquidez Dolarizada Global-Mackinlay's: $1817.9bn (-$4.3bn)
- Otros títulos de bancos centrales: $393.9 (+$2.5bn) (*)
- Liquidez Dolarizada Global Ampliada-Mackinlay's: $2211.8bn (-$1.8bn)

(*) Estos datos figuran en el anexo al balance semanal.
agustin_mackinlay@yahoo.com

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. LA ARGENTINA Y EL "OUTSOURCING": ¡NO TAN MAL! (VIVA LA GLOBALIZACIÓN)
. Deutsche Bank Research: Outsourcing to India

Mi sobrino de 15 años se presentó a un casting para un aviso publicitario de una productora estadounidense a ser filmado en ... Buenos Aires. El chico habla un inglés perfecto; se suma así a su prima de 8 años ―que habla un francés perfecto― y que "actuó" recientemente en un aviso filmado en "París"/Barrio Norte. ¡Pagan muy bien!

Deutsche Bank Research, en un estudio sobre outsourcing en el mundo, cita un trabajo de los consultores A.T. Kearney, en el cual la Argentina figura en la honorable posición No. 12 en un ranking de "attractiveness" en outsourcing. El país recibe la nota "MEDIUM" en recursos humanos, y "VERY HIGH" en costos (es decir: los costos en dólares son muy bajos).

Según el estudio, la Argentina puede atraer outsourcing en áreas de manufactura, materias primas y servicios financieros. ¿Cómo hacer para atraer mucho más? Mejorando la pésima nota en materia de estabilidad política y derechos de propiedad ("LOW").

[Comentario Mackinlay's: La globalización nos ofrece oportunidades en bandeja ... Pero nuestra cultura política frena cualquier mejora en los indicadores institucionales].

MERCADOS & INVERSIONES. LA CRISIS DE FRANCIA ... ¿OTRO MINI-LTCM?
. Capital Spreads

La suba de Wall Street y del precio del oro me hace pensar en un "mini-LTCM" (*). Me explico: cuando quebró el hedge fund a mediados de 1998, la Reserva Federal relajó de repente la política monetaria.

Tal vez el mercado espere algo parecido hoy: el ECB abandonando su retórica hawkish, y el dúo Greenspan-Bernanke "aflojando" un poco. Asunto a seguir ...

(*) ¡Otra vez! Lo mismo dije ―sin mucho éxito― luego del huracán Katrina ...

FRENOS & CONTRAPESOS. TERMINÓ EL "SUEÑO EUROPEO"
. Edward Morrissey: "Falluja-Sur-Seine?", Weekly Standard

Olvídese de la "Agenda de Lisboa" que pretendía convertir a la Unión Europea en la economía más productiva del mundo hacia 2010. Olvídese de un régimen de flat tax en la Vieja Europa. Olvídese ―definitivamente― del euro como moneda internacional de reserva. Terminó el sueño europeo.

La crisis francesa es el evento central de 2005. Es temprano aún para pronosticar la salida, pero ya hay una serie de puntos que se van dibujando. Los islamistas lograrán, con toda probabilidad, el semi-gobierno de áreas "liberadas" en las cuales prevalecerá el así llamado "derecho" islámico―incluyendo la cuasi-esclavitud de las mujeres.

La propiedad, en esas zonas, perderá la estabilidad que aún le quedaba. Dígale au revoir a los frenos y contrapesos institucionales. Las notas de Francia en términos de indicadores institucionales ―imperio del derecho, estabilidad política, independencia judicial, libertad de prensa― serán ajustadas a la baja.

La inversión extranjera disminuirá; comparados con los datos de Francia, el gasto público y el déficit presupuestario de los Estados Unidos parecerán irrelevantes. Crecerá la "bronca" popular contra el euro, que los franceses verán como muchos argentinos veían la convertibiliad en 1999-2001.

Cambie sus expectativas, cambie sus decisiones de inversión ... ¡Ya mismo! Y recuerde: lo leyó primero en Mackinlay's.

[Actualización, 16:50. Daniel Pipes opina que "terminó una era" en Europa.]

FRENOS & CONTRAPESOS. CHÁVEZ Y LA VIDA SEXUAL DE CONDOLEZZA RICE (RECORDANDO A MUSSOLINI)
. Carlos A. Ball: "A Socialist Hemisphere?", TCS

Según Carlos Ball, Chávez declaró en enero de 2005 en su programa televisivo "Aló presidente" que el problema de la Secretaria de Estado estadounidense Condolezza Rice era su ... falta de actividad sexual (Rice es soltera). Además, Chávez ofreció su "ayuda personal" para arreglar el problema.

Estas observaciones, junto a las del canciller Bielsa ("Kirchner tiene huevos") me recuerdan el igualmente fino comentario de Mussolini sobre Franklin Delano Roosevelt: "Del ... ano" (*).

(*) Citado por Conrad Black. Franklin Delano Roosevelt. Champion of Freedom. Nueva York: Public Affairs, 2003, p. 555.

SEGURIDAD & CONECTIVIDAD (*). ¡CONECTIVIDAD POR TODOS LADOS! (SALVO EN FRANCIA ... Y EN AMÉRICA DEL SUR)
. Thomas Barnett: It's connect-or-die-time in France

En esta fantástica globalización, los ganadores se conectan ―y los perdedores se desconectan. Con un "bonus": a mayor conectividad (comercial, financiera, política, tecnológica, militar), mayor seguridad. En una conferencia sobre "blogs" en China, Rebecca McKinnon nota:

"La actividad de multimedia blogging sin texto (video, podcasting, y blogging móvil) está estallando. Los chinos pueden convertirse en líderes en la innovación en medios audio-visuales ... Algunos ya ven el blogging como una interesante manera de reformar el rígido sistema educativo basado en memorización. Los blogs constituyen una experiencia de búsqueda, exploración y crecimiento individual. Ya hay miembros del gobierno (en el área de educación) manejando blogs".

Hablando de multi-media, el economista Michael Mandel le pidió a su hija adolescente un comentario sobre su "conectividad" personal. La respuesta: mulatting, es decir

"This, of course, stands for multiple chatting, or whenever I am using more than two types of technological communication at one time. I like to count different forms of Internet communication as separate types. In this way, I can get up to six types, if I'm feeling up to it. My favorite methods are AIM, AOL/email, AOL video messaging, speakerphone three ways, myspaces (sort of like a blog), and cell phones on occasion".

Desconexión en Francia y en América Latina
Mientras tanto, Barnett piensa que la única salida a la crisis en Francia pasa por la ... conectividad política. Es hora, dice el "loco", de reconocer la realidad del islamismo:

"The solution? Easy. Allow the rise of Islamist parties through which these concerns and demands and anger can be acceptably challenged. Create political connectivity to cover the gap in economic and social connectivity in the short run. Buy them off with some real recognition. Feel their pain. No kidding. That's how it works. The answer isn't the established parties speaking out more. The answer is an Islamist party that both speaks for the community and helps to police it. Connect or die. End the disconnectedness or suffer the violent consequences".

En cuanto a América del Sur, acaba de perder una fantástica oportunidad de conectarse al gigante estadounidense. Sus habitantes sufrirán las consecuencias en términos de mayor pobreza y menor seguridad. (Barnett, un Demócrata declarado, prefiere atribuir la responsabilidad del fracaso a la impotencia diplomática de George W. Bush ...)

(*) En estos comentarios mi idea es referir eventos y noticias a las ideas expresadas por Thomas P.M Barnett en Blueprint for Action. A Future Worth Creating (Nueva York: Putnam, 2005) y The Pentagon's New Map. War and Peace in the 21st Century (Nueva York: Putnam, 2004). Barnett divide a los países según el grado de "conectividad" con la economía global. Hay tres grupos, definidos por su grado de conexión: el Core (básicamente, la OECD), el New Core (China, la India, Rusia, Brasil, etc.) y el Gap (los no-integrados: el Medio-Oriente ex-Israel, Africa ex-Sudáfrica, el Caribe, el norte de Sud-América, y el Sudeste Asiático ex-"Tigres"). Barnett piensa que el Core y el New Core tendrán cada vez más interés en cooperar para conectar al Gap.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. EL DÓLAR SUBE EN RUSIA
. Interfax: Dollar surges 20 kopecks in MICEX trading Monday morning

Es bueno vigilar estas cosas de vez en cuando. A veces las crisis de liquidez empiezan en los mercados emergentes, con un aumento en la demanda de dólares que obliga a los bancos centrales locales a vender parte de sus Treasuries en custodia de la Fed en Nueva York.

[Actualización, 14:06. Ahora veo que el Rand sudáfricano y el dólar australiano también bajan. ¿Qué tienen en común el rublo, el rand y el dólar australiano? Son monedas de países exportadores de commodities].

FRENOS & CONTRAPESOS. BUSH EN MAR DEL PLATA: INSTITUCIONES E IMPERIO DEL DERECHO
. The White House: President Bush Meets with President Kirchner of Argentina

Acabo de ver la conferencia de prensa del presidente de los Estados Unidos en Mar del Plata. Cada vez que habló sobre América Latina, mencionó la palabra institutions. Y fue preciso: libertad de prensa (2 menciones), libertad religiosa, imperio del derecho o rule of law (2 menciones), independencia judicial (2 menciones), y ... frenos y contrapesos o checks and balances (una mención). "Solamente puede haber prosperidad si se cumplen estas condiciones", agregó Bush.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. McTEER Y LA GLOBALIZACIÓN DEL MERCADO DE CRÉDITO
. Robert McTeer

Bob McTeer, ex-presidente de la Reserva Federal de Dallas --invitado habitual de CNBC cuando se reúne el FOMC-- piensa que la forma de la curva de rendimiento en el mercado de Treasuries refleja ... la globalización. El sector corto de la curva responde a la Fed, pero el largo está "totalmente globalizado".

FRENOS & CONTRAPESOS. "WE WILL ROCK YOU!" (EL GRUPO QUEEN Y EL IMPERIO DEL DERECHO EN HONG KONG)
. InvestHK

Ví por TV el espectacular spot publicitario de InvestHK, con los protagonistas --oficinistas, secretarias, científicos, managers, trabajadores-- todos cantando el tema de Queen: We will Rock you! La combinación de incentivos institucionales que ofrece Hong Kong es impresionante: gobierno abierto, bajos impuestos, baja corrupción, independencia judicial, stare decisis, etc.

En pleno We will Rock you, la cámara enfoca una sesión de los tribunales; un juez tiene las manos puestas sobre un enorme libro: Rule of Law. Esto es lo que dice InvestHK al respecto:

"El imperio del derecho es fundamental para el éxito de Hong Kong. Todos son iguales frente a la ley. El sistema legal de Hong Kong está separado del de China continental, y prevalece el common law inglés. El imparcial cuerpo de jueces es independiente de la legislatura y del ejecutivo, y el derecho proviene de varias jurisdicciones del Commonwealth británico y de Hong Kong mismo."

CORREO DE LECTORES. SOBRE LOS ESTADOS UNIDOS, BUSH, LA GUERRA, EL S&P500
. E-mail de un amigo y asset manager basado en Buenos Aires

"Estuve hace unas semanas en Nueva York. Pude pasear y aprender algo más (de lo poco que sé) de la historia constitucional de los Estados Unidos visitando Williamsburg y gran parte de Virginia. También pude ver el fascinante mundo de una facultad de computer science -- increíble universidad WiFi.

Pero ... (siempre hay un "pero") entrar en los Estados Unidos es como entrar en un país en guerra. Me corrijo: es un país en guerra. Es superfluo entrar en detalles porque supongo que habrás viajado en los últimos meses allí. Me hizo sentir igual que en el aeropuerto de Moscú: los métodos, los oficiales, el trato, la espera, hasta el layout ... todo es igual.

¿En guerra contra quién? ¿Contra todo el mundo ? ¿Se puede estar en guerra contra todo el mundo? Cuando alguien está en guerra contra todos algo pasa con ese alguien, y su comunicación con el resto del mundo. Tarde o temprano una guerra así se pierde.

Esta vez no voy a discutir aspectos instrumentales de la política de Bush contigo, sé que es inútil porque tenemos diferencias muy importantes. Los Estados Unidos son un país maravilloso que no creo que se merezca la dirigencia que tiene hoy en día.

Una sola impresión más que no me puedo sacar de la cabeza: el uso del cristianismo como instrumento de política, como arma de guerra frente al problema musulmán. Los libros de Bush y su "renacer" cristiano: son patéticos. ¡Me hace acordar tanto a los capellanes que viajaban en los buques que mandaba Galtieri a Las Malvinas! Bush es tan Cristiano como yo Maometano.

Es probable que los problemas sean muchos y muy complejos para resolver por un solo país. También es probable que quienes están al mando de su resolución sean unos incompetentes, ignorantes, e inmorales.

Sin embargo, gracias a los frenos y contrapesos del sistema americano, quizas en dos años más un grupo de dirigentes más capaces pueda enfrentar los desafíos por venir con más éxito que los actuales.

Si la inteligencia es la capacidad para resolver problemas, frente a un problema no resuelto ... O el problema es muy dificil ... o la inteligencia es escasa. Me inclino por lo segundo. Volveré a estar agresivamente bullish en el S&P500 el día que cambie el presidente de los Estados Unidos. (Te sigo recordando que valía 1525 a mediados del 2000 y hoy a penas supera 1200)."

ECONOMÍA & NEGOCIOS. ¿CÓMO FRENAR LA BAJA BURSÁTIL EN TEHERÁN? "COLGANDO A DOS O TRES"
. Iran Focus: Iran's President says "2 or 3 hangings" could end market woes

El presidente de Irán (*) tiene la solución para frenar la caída de la Bolsa en su país: "Si nos fuera permitido colgar a dos o tres personas, los problemas de la Bolsa estarían resueltos para siempre".

(*) País que apoya a la banda terrorista Hizzbullah, responsable de la masacre de decenas de compatriotas.

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. LA EXPLOSIÓN DE LOS "INFORMATION MARKETS" (LA REVANCHA DE HAYEK)
. Tradesports

En los debates políticos online se cita cada vez más el papel de los information markets. ¿Quiere saber si Karl Rove, el principal asesor del presidente Bush, será convocado por la justicia? ¿Le interesan las chances de Hillary Clinton en 2008? ¿Habrá gripe aviaria en los Estados Unidos? ¿Encontrarán a Bin Laden? Vaya a Tradesports.

Los information markets son básicamente mercados de apuestas; su creciente estandarización (se negocian "contratos") los asemeja cada vez más a mercados de futuros. Su explosión está cambiando la "ciencia" de la opinión pública. Veamos de qué se trata.

Lippmann vs. Hayek
Hace algunos meses tuve que exponer --en el programa de MA en American Studies de la Universidad de Ámsterdam-- el libro Public Opinion, del periodista estadounidense Walter Lippmann. Publicado en 1922, el libro causó una conmoción por su novedoso análisis de la propaganda gubernamental.

Testigo de la "Gran Guerra" (1914-1918), Lippmann fue el primero en describir en detalle las técnicas de la propaganda "oficial": falsa información, abuso de prejuicios, creación de mitos, etc. Pero lo más interesante estaba en los capítulos finales de Public Opinion.

Lippmann, claramente influenciado por las corrientes socialistas de la época, proponía la creación de una agencia gubernamental compuesta por científicos sociales de élite ultra-informados, supuestamente capaces de distinguir entre realidad y prejuicio. La idea iba a contramano de lo expuesto por los economistas austriacos von Mises y --un poco más tarde-- von Hayek.

Los mercados de Iowa: ¿La revancha de Hayek?
Hacia 1937, Lippmann había abandonado sus concepciones ultra-elitistas [1]. Las ideas de Hayek sobre el papel de los mercados como proveedores de información comenzaban a generar interés [2]. Según Hayek, mientras más libres los mercados --y mientras más actores participan -- mejor sería la calidad de la información implícita en los precios.

Cuando Hayek escribía, existían sofisticados mercados de futuros en Chicago. Pero se limitaban a commodities: trigo, maíz, panceta de cerdo, etc. Tras la disolución de Bretton Woods en 1973 llegaron los futuros de monedas, y luego de tasas de interés e índices bursátiles en el Chicago Mercantile Exchange -- iniciativas apoyadas por Milton Friedman, amigo de Hayek.

En 1988 el Henry B. Tippie College of Business de la Universidad de Iowa lanzó los Iowa Electronic Markets, que permiten a los participantes comprar y vender contratos de futuros cuyo precio es la probabilidad que gane el candidato A o B las elecciones presidenciales en los Estados Unidos.

En 2004 seguí de cerca los precios. Fueron consistentes: pronosticaron mejor que muchos encuestadores el triunfo electoral de George W. Bush [3]. Los resultados del IEM, superiores a la mayoría de las encuestas, constituyen --junto a la explosión de nuevos mercados-- la revancha de Hayek.

La polémica sobre el mercado de futuros de terrorismo
Inspirado por el éxito del IEM, el Departamento de Defensa de los Estados Unidos propuso en 2003 un proyecto para mejorar la calidad de la información sobre terrorismo [4]. ¿Porqué no lanzar mercados de futuros sobre eventos geo-políticos? De esta manera, habría un incentivo económico para tentar a los más informados (incluyendo los propios terroristas).

El Departamento de Defensa propuso inicialmente contratos con precios basados en la probabilidad de: un golpe de Estado en Jordania, el asesinato del rey de Arabia Saudita, una guerra entre Egipto e Israel, etc. La idea era que los analistas de la "comunidad de Defensa" (Defensa, CIA, FBI, etc.) dispusieran de un foro no-burocrático --¡y potencialmente rentable!-- para "largar" su información.

Sin embargo, senadores Demócratas se opusieron (por razones "morales") y Paul Wolfowitz, por entonces sub-secretario de Defensa, tuvo que abandonar el proyecto. Al final, Tradesports se encargó de operar contratos por su cuenta. Los privados sí actuaron.

Conclusión: un "boom" que le hubiera gustado a Hayek
La explosión de los information markets está cambiando la "ciencia" de la opinión pública. Cada día veremos más contratos cubriendo más eventos. La vida será más difícil para los encuestadores.

Los países más conectados y con mejor infraestructura financiera tendrán una nueva ventaja competitiva sobre los demás.
_______________

[1] Lippmann nunca abandonó completamente su elitismo. En la monumental biografía de Roosevelt (Franklin Delano Roosevelt. Champion of Freedom. Nueva York: Public Affairs, 2003), Conrad Black critica el "mindless clamoring" de Walter Lippmann quien --con su "usual certitude"-- advirtió a principios de 1942 que ciudadanos americano-japoneses llevarían adelante actividades de sabotaje en gran escala, y que era necesario encerrarlos en ... campos de concentración. La "información" de Lippmann resultó completamente falsa -- pero contribuyó al encierro de ciento-diez mil inocentes durante la Segunda Guerra. El caso constituye probablemente el mejor ejemplo del peligro representado por las ideas originales del propio Lippmann.

[2] Friedrich Hayek: "Economics and Knowledge", Economica, IV, 1937. El "Colloque Walter Lippmann" de 1938 servirá de base para la creación de la Mont Pelerin Society en 1947, de la cual formarán parte Hayek, Friedman y también Walter Lippmann, ya curado de su "ultra-progresismo".

[3] Durante mi presentación en Ámsterdam, una participante estadounidense admitió que si la hubiera entrevistado un encuestador, hubiera contestado "Kerry"; pero que de apostar dinero, hubiera comprado el contrato de Bush.

[4] James Pethokoukis: "Futures Shock", TechCentralStation, 30 de julio 2003; Noah Schatsman: "The Case for Terrorism Futures", Wired, 30 de julio de 2003.

FRENOS & CONTRAPESOS. CORRUPCIÓN Y LIBERTAD DE PRENSA (EL NACIMIENTO DE UNA "NUEVA CIENCIA")
. Sebastian Freille, M. Emranul Haque, Richard Kneller: "A Contribution to the Empirics of Press Freedom and Corruption", GEP Research Paper 05/24

"Midamos lo medible y hagamos medible lo inmedible", es una cita (no exacta) de Galileo en El Mundo de Sofía. Desde hace algunos años, audaces investigadores se han puesto a medir --principalmente a través de encuestas-- una serie de variables hasta entonces consideradas "inmedibles": corrupción, imperio del derecho, libertad de prensa, independencia judicial, etc.

Los datos no son perfectos, ni mucho menos (*). A medida que pasan los años, sin embargo, la calidad de las encuestas va mejorando -- y los investigadores disponen de series de tiempo más largas. En Mackinlay's hemos presentado evidencia anecdótica sobre varias relaciones: (a) stare decisis y competitividad; (b) independencia judicial y costo del capital; (c) corrupción y separación de poderes.

El blog New Economist cita este nuevo estudio, que pone en evidencia la relación entre la corrupción y la (falta de) libertad de prensa. Una nueva disciplina científica está naciendo.

(*) A veces miden lo mismo bajo otro nombre. Un interesante ejemplo de imperfección es el "Index of Economic Freedom" del Heritage Foundation, que evalúa el sesgo "pro-libertad" de las políticas impositivas por la recaudación fiscal en términos del PBI. Así, la política fiscal de la Argentina recibe siempre buenas notas ...

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. HUGO CHÁVEZ, IMITADOR DE CHARLES DE GAULLE [Versión corregida y ampliada el 8 de octubre]
. Andy Webb-Vidal: "Chávez moves reserves out of US Treasuries", Financial Times

El Financial Times anunció ayer que Venezuela vendió, a lo largo de los últimos cuatro meses, cerca de $14bn en Treasuries de sus reservas. La maniobra tiene lugar cuarenta años después del anuncio del general Charles de Gaulle --presidente de la Quinta República francesa-- de convertir en oro la reservas de la Banque de France (*).

El 4 de febrero de 1965, de Gaulle anunció en conferencia de prensa en el palacio de l'Élysée la nueva política francesa de conversión sistemática a oro de los saldos en dólares del banco central francés. Para agregar dramatismo al anuncio, el general mandó aviones de Air France a retirar el oro físico de Fort Knox.

De Gaulle prefirió pagar los enormes costos de flete y seguro con tal de evitar que el oro francés permaneciera en custodia de la Reserva Federal de Nueva York. Algo similar se desprende de la medida anunciada por Caracas: el Sr. Chávez no quiso que los activos venezolanos permanecieran en custodia de la Fed --y los hizo transferir a Basilea, al Bank for International Settlements (de Gaulle también favorecía la entidad de Basilea).

Hay interesantes similitudes entre los personajes. Veamos:

- Background militar. Tanto de Gaulle como Chávez provienen del ejército de tierra de sus países. De Gaulle fue nombrado general en plena batalla contra los alemanes en el verano de 1940. Chávez nunca accedió al rango. Por otra parte, a de Gaulle le tocó pelear de verdad: quedó herido de bala en dos oportunidades en la guerra de 1914-1918, y comandó la fuerza de tanques francesa en 1940. La cuestión militar tiene su importancia desde el punto de vista de las concepciones políticas: los militares-políticos suelen ser nacionalistas.

- Equilibrio. En materia de relaciones internacionales, de Gaulle creía con pasión en la noción de équilibre. Toda su política exterior estaba basada en la idea de crear contrapesos al exceso de poder. Para "contra-balancear" a los Estados Unidos --dentro de la Alianza Atlántica-- de Gaulle contaba con dos herramientas: (a) un arsenal nuclear de primer nivel; (2) las mayores reservas en dólares del mundo. Chávez está armando a Venezuela --y ahora vende dólares. Como la mayoría de los "equilibristas internacionales" de la historia (Metternich, de Gaulle, Kissinger, Nixon), Chávez ofrece una interesante paradoja: no cree en los frenos y contrapesos ... domésticos.

- Imperialismo. Las notas de Alain Peyrefitte están llenas de comentarios de de Gaulle contra el "imperialismo" estadounidense. En febrero de 1963, antes de empezar la campaña de compra de oro, de Gaulle le comentó a Peyrefitte: "L'impérialisme américain, aucun domaine lui échappe. Il prend toutes les formes, mais la plus insidieuse est celle du dollar" (**). La conferencia de prensa de de Gaulle tuvo lugar apenas dos días antes de la gran ofensiva del presidente L.B. Johnson en Vietnam. Al retirar oro de Fort Knox, de Gaulle esperaba que otros países lo imitaran, contribuyendo así a limitar la capacidad financiera de los Estados Unidos para continuar la guerra. Hugo Chávez probablemente piensa lo mismo con respecto a Irak.

Diferencias & destinos
Hasta aquí las similitudes. Las diferencias no favorecen, en mi opinión, al líder venezolano. Por empezar, de Gaulle era un intelectual de primer nivel. Conocía bien los clásicos griegos y romanos, la literatura francesa y la historia universal. Podía hablar en inglés con Roosevelt y en alemán con Adenauer.

De Gaulle escribió una decena de libros; para Anthony Eden, el ministro de relaciones exteriores de Churchill, las Mémoires de guerre (Paris: Plon, 1954-1959) eran una de las principales obras de la post-guerra. Pasados los 70 años, el presidente francés se puso a estudiar economía y finanzas, leyendo los libros del especialista en monedas de reserva Jacques Rueff.

Políticamente, el líder francés no creía ni un minuto en el socialismo. Bajo su liderazgo, Francia adoptó un programa económico liberal en diciembre de 1958, que terminó produciendo el mayor "boom" económico de su historia. (Sin embargo, varios sectores quedaron bajo control estatal, y el banco central no era independiente como el Bundesbank).

Otra diferencia interesante: la religión. De Gaulle era un católico practicante, un hecho que le ayudó a poner un límite a su ambición personal. ¿Y la corrupción? De Gaulle vivía en el modesto pueblo de Colombey-les-deux-Églises, en una casa cuya sencillez sorprendió al canciller Adenauer.

En un memo al Departamento de Estado, el embajador estadounidense en Paris Charles Bohlen escribió en 1965: "No concession or bribe of any kind will affect de Gaulle's attitude or policy". A juzgar por el desastre de corrupción que se vive hoy en Venezuela, no estoy seguro que se pueda decir lo mismo de Hugo Chávez.

Más allá de lo anecdótico, lo cierto es que el líder venezolano podría meditar sobre la experiencia de Charles de Gaulle. El dirigismo en el sector financiero acabó minando las bases de la economía francesa hacia finales de la década de 1960. En 1968, tras la revuelta estudiantil y la invasión soviética de Checoslovaquia, los inversores se retiraron masivamente de Francia.

Frente a la recesión y al descontento social, de Gaulle tuvo la dignidad de renunciar. Los franceses lo acaban de elegir como "el francés más grande de la historia". ¿Renunciará algún día Hugo Chávez?

(*) El tema está tratado en detalle en mi tesis de MA in American Studies: "Charles de Gaulle and the Deconstruction of the Dollar, 1958-1969", University of Amsterdam, agosto de 1005.
(**) Alain Peyrefitte. C' était de Gaulle. Paris: Gallimard, 2002.

SEGURIDAD & CONECTIVIDAD (*). BEARING POINT: EL SECTOR PRIVADO Y LA RE-CONSTRUCCIÓN INSTITUCIONAL (ADEMÁS: HERNANDO DE SOTO PREMIADO)
. Ellen McCarthy: "BearingPoint Thinks Global", Washington Post

Para acelerar la reconstrucción de países institucionalmente devastados, el gobierno de los Estados Unidos se apoya cada vez más en ... el sector privado. Bearing Point [NYSE: BE], la ex-división de consultoría de KPMG basada en McLean, Virginia, es actualmente el ejemplo de esta tendencia.

En Montenegro y en Kosovo, la compañía tiene contratos para "armar" el sistema tributario y la política impositiva. En Montenegro específicamente, la compañía centrará sus esfuerzos en:

"... temas de implementación de la actual agenda de reforma económica, para intentar maximizar el alcance de la institucionalización de las reformas de manera sostenible". [El objetivo] es "... ayudar a Montenegro a convertirse en un cuerpo gubernamental auto-suficiente con una funcionalidad económica moderna capaz de impactar en el mercado global".

En Afganistán, un reciente contrato de $6.85 millones incluye la tarea de apoyar las operaciones de la Tesorería de la República Islámica y contribuir a crear un clima de "eficientes procedimientos de negocios". Una vez estabilizado el país, la compañía espera obtener contratos para desarrollar software.

Por lo visto, el contrato más ambicioso fue firmado ayer con Egipto. Aquí las tareas incluyen: reformas para estimular el comercio exterior y fortalecer la propiedad intelectual, mejoras en la supervisión bancaria, temas de gasto público y política monetaria, legalización y formalización de transacciones comerciales, reducción de pobreza, etc.

Muchos empleados de Bearing Point son ex-Banco Mundial, ex-U.S. Treasury, ex-Wall Street. Naturalmente, a menudo trabajan en difíciles condiciones de seguridad: en enero de este año perdieron un colega en Bagdad. En Irak, el costo de la seguridad de los empleados pasó de $890 mil a ... ¡$37 millones!

En la terminología de Barnett, estos países están intentando adpatar sus rule-sets (conjunto de instituciones) a la era de la globalización. En esta tarea, el sector privado será un protagonista importante.

(Nota: Bearing Point acaba de premiar a Hernando de Soto).

(*) En estos comentarios mi idea es referir eventos y noticias a las ideas expresadas por Thomas P.M Barnett en The Pentagon's New Map. War and Peace in the 21st Century (Nueva York: Putnam, 2004). En este interesante libro, Barnett divide a los países según el grado de "conectividad" con la economía global. Hay tres grupos, definidos por su grado de conexión: el Core (básicamente, la OECD), el New Core (China, la India, Rusia, Brasil, etc.) y el Gap (los no-integrados: el Medio-Oriente ex-Israel, Africa ex-Sudáfrica, el Caribe, el norte de Sud-América, y el Sudeste Asiático ex-"Tigres"). Barnett piensa que el Core y el New Core tendrán cada vez más interés en cooperar para conectar al Gap.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. ENSAYOS SOBRE EL FUTURO DEL DÓLAR
. The Economist: Currency competition

La revista The Economist comenta dos ensayos sobre el futuro del dólar como moneda internacional de reserva. Ni Barry Eichengreen (*) ni Menzie Chin & Jeffrey Frankel (**) se muestran muy optimistas. Según datos del FMI:

"... el 66% de las tenencias mundiales de moneda extranjera aún está en dólares, contra 25% en euros, 4% en yen y 3% en libras esterlinas".

(*) "Sterling's Past, Dollar's Future: Historical Perspectives on Reserve Currency Competition", NBER Working Paper 11336.

(**) "Will the Euro Eventually Surpass the Dollar as Leading International Reserve Currency?", NBER Working Paper 11510.

MERCADOS & INVERSIONES. EL PANORAMA DE PIMCO: "STAGFLATION"
. Paul McCulley: "PIMCO's Cyclical Outlook and Investment Strategy", PIMCO

Paul McCulley, managing director y portfolio manager del gigante de bonos PIMCO, ofrece sus perspectivas sobre la economía y los mercados. Estas son las principales ideas:

1.- Economía. Como consecuencia de la suba en el precio del petróleo, el escenario para los Estados Unidos es de "stagflation". PIMCO espera un stagflationary soft landing, con una desaceleración de la economía en un contexto de tasas de inflación más altas.

2.- Reserva Federal. El final del ciclo alcista de la tasa de interés de corto plazo será cerca de 4% (estamos en 3.75%). El banco central está buscando la tasa "neutra" de corto plazo; por esa razón actúa cautelosamente con subas de 25 pb.

3.- Mercado inmobiliario. La clave está en acertar el timing de la desaceleración en el mercado inmobiliario. PIMCO tiene equipos en diez ciudades de los Estados Unidos que reportan a tiempo real sobre precios, inventarios, plazos de ventas de propiedades, etc.

4.- Portafolios. Frente al escenario de stagflation, PICMO se posiciona: (a) overweight en el sector corto de la curva de Treasuries; (b) "significativamente" underweight en bonos corporativos [nota: ¡Esperan suba de spreads!] ; (c) levemente overweight en contra del dólar (2%); (d) underweight en JGBs debido a la recuperación de la economía japonesa (a su vez, motorizada por China); (e) underweigth en mercados emergentes (se han comportado de manera sobresaliente).

4.- Bretton Woods II. El sistema funciona --aunque a largo plazo entrará en problemas. Las tasas de interés en dólares son más bajas de lo que serían sin la intervención de los bancos centrales "extranjeros", y el dólar está sobrevaluado. Vender volatilidad en el sector largo de la curva es una manera de jugar a la permanencia de Bretton Woods II.

FRENOS & CONTRAPESOS. EL FMI Y LA ECONOMÍA INSTITUCIONAL: UN GRAN ADELANTO
. FMI: "Building Institutions", World Economic Outlook

El Fondo Monetario Internacional se dedica ahora a estudiar el impacto económico de la calidad institucional de los países. ¡Era hora! Hay 36 páginas de definiciones, gráficos, regresiones, estudios de casos y bibliografía. Vea, por ejemplo, esta definición:

"Las buenas instituciones económicas suelen ir de la mano de las buenas instituciones políticas. Si el poder político está ampliamente compartido y sujeto a frenos y contrapesos (checks and balances), disminuye el riesgo que aquellos con poder político aprovechen su posición para extraer rentas a su favor".

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. ESTADOS UNIDOS: LA MICRO vs. LA MACRO (COMENTARIOS SOBRE EL ÍNDICE DE COMPETITIVIDAD WEF-2005, I)
. Michael Porter: "Global Competitiveness Report 2005-2006: Interview with Michael Porter", World Economic Forum

A juzgar por la "macro", dice Michael Porter al comentar el Competitiveness Index de 2005, los Estados Unidos "se están cayendo al océano en plena bancarrota" (déficit fiscal, déficit de cuenta corriente, etc.) Sin embargo, mantienen el tercer puesto en el índice. ¿La razón? La excelente "micro".

Según Porter, son cuatro los ingredientes de la "super-micro" estadounidense: (1) calidad y profesionalismo del management de las empresas; (2) desregulación y competencia en todos los mercados; (3) innovación (colaboración universidades-empresas, etc.); (4) acceso al capital de riesgo: IPOs, venture capital, etc.

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. ¿BURBUJA O SOUFFLÉ?
. Sanford Nax: "Experts say Housing Soufflé Deflating", Fresno Bee

Robert Kelinhenz, economista de la California Association of Realtors, admite que el precio de las casas en el Golden State puede haber llegado a un "tope" temporario. Pero agrega que los fundamentals son razonablemente buenos para 2006. Prefiere hablar de soufflé en vez de burbuja.

GUERRA & PAZ. ¿NO MATARÁS? ¿NO EJECUTARÁS?
. The Holy Bible: Exodus 20

¿Cómo traducir el sexto mandamiento (Éxodo 20, 13)? Veamos la evidencia. Mi biblia católica en castellano (Sagrada Biblia. Barcelona: Editorial Herder, 1968) dice: "No matarás" (p. 98). En mi edición de la protestante "King James" de 1611 (Londres: Ramboro, 1994), se lee: "Thou shalt not kill" (p. 38).

En los Diez Mandamientos pintados en la iglesia de Ludlow (1561), se ve: "Thou shalt do no murther" (*). Thomas Cahill, en su excelente The Gifts of the Jews. How a Tribe of Desert Nomads Changed the Way Everyone Thinks and Feels (Nueva York: Doubleday, 1998), traduce del hebreo: "You are not to murder" (p. 137).

Dos a dos: ¡Empate! Asunto a seguir.

(*) Diarmaid Macculloch. The Boy King. Edward VI and the Protestant Reformation. Londres: Palgrave, 1999, p. 158.

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. GREENSPAN Y LAS REDES DIGITALES
. Alan Greenspan: "Economic flexibility", Federal Reserve Board

El discurso de Alan Greenspan es un "canto" al impacto económico de las redes digitales. Al poner en virtual contacto consumidores y proveedores, los sistemas de manejo de inventarios online han reducido la volatilidad del ciclo económico (*).

El exceso de inventarios generaba bajas en la producción superiores a las que se producen hoy con la información disponible sobre el status de los inventarios. La entrada en escena de tecnologías de información innovadoras ha reducido significativamente el tiempo de reporte [entre cambios en la demanda y manejo de inventarios], dando lugar a respuestas flexibles a tiempo real.

Irónicamente, continúa el chairman, la menor volatilidad del ciclo económico tiene un costo: al generar una baja en las primas de riesgo (credit risk and interest rate term premiums), crea las condiciones para ... ¡más exuberancia en los mercados financieros!

En síntesis: el ciclo económico "no ha desaparecido, pero la mayor flexibilidad aumenta la resistencia de la economía a los shocks". Excelente, Sr. Chairman.

(*) Desde mi punto de vista, este gráfico es la mejor demonstración del impacto económico de las redes digitales.

LIBROS & ENSAYOS. GOOGLE Y RONALD COASE
. John Batelle. The Search: How Google and Its Rivals Rewrote the Rules of Business and Transformed Our Culture. Nueva York: Penguin, 2005.

En este libro sobre Google [Nasdaq: GOOG], John Batelle ilustra un aspecto clave del impacto económico de las redes digitales: la (probable) solución al dilema de Ronald Coase, Premio Nobel de Economía en 1991. Según Coase, las empresas existen porque los costos de transacción impiden que la economía se organice de manera descentralizada, con productores-propietarios actuando individualmente en los mercados.

Batelle sigue de cerca el caso de Neil Moncrief, un vendedor "online" de zapatos de talla grande (2bigfeet.com). Moncrief prospera en la economía global gracias a ... los motores de búsqueda. A través de Google, clientes del mundo entero se enteran (a bajísimo costo) de su existencia y acceden a sus productos.

¿Se acerca el final de las firmas? Not so fast: cada vez que Google actualiza sus algoritmos --para engañar a hackers y spammers-- las PyMEs como la de Neil Moncrief sufren porque su ubicación en el motor de búsqueda puede cambiar. La internet no eliminará nunca los costos de transacción ... ¡Pero qué increíbles adelantos estamos viendo!

SEGURIDAD & CONECTIVIDAD (*). FLIRTEAR Y BESARSE "ONLINE" ... EN ARABIA SAUDITA
. AP: "In Saudi Arabia, Bluetooth gives segregated sexes a way to reach out, discreetly"

Para evitar la represión de la "Policía Religiosa", jóvenes de ambos sexos en Arabia Saudita utilizan cada vez más la tecnología Bluetooth. Así, pueden flirtear y mandarse besos "online" en los shopping centers. Comentando este mismo artículo, Barnett concluye:

"La globalización es inevitable. No es una opción, porque ser humano no es una opción, y los humanos siempre eligen la conectividad por sobre el aislamiento".

(*) En estos comentarios mi idea es referir eventos y noticias a las ideas expresadas por Thomas P.M Barnett en The Pentagon's New Map. War and Peace in the 21st Century (Nueva York: Putnam, 2004). En este interesante libro, Barnett divide a los países según el grado de "conectividad" con la economía global. Hay tres grupos, definidos por su grado de conexión: el Core (básicamente, la OECD), el New Core (China, la India, Rusia, Brasil, etc.) y el Gap (los no-integrados: el Medio-Oriente ex-Israel, Africa ex-Sudáfrica, el Caribe, el norte de Sud-América, y el Sudeste Asiático ex-"Tigres"). Barnett piensa que el Core y el New Core tendrán cada vez más interés en cooperar para conectar al Gap.

FRENOS & CONTRAPESOS. MINI PERFIL INSTITUCIONAL-MACKINLAY’S: IRLANDA. ¿DISCIPLINA FISCAL, IMPUESTOS ... O INSTITUCIONES?
. Banco Mundial: Irlanda - Indicadores institucionales (*)

Entre 1999 y 2001 tuvo lugar en la Argentina un animado debate sobre el modelo económico irlandés. Los economistas "fiscalistas" argumentaban que el éxito de Irlanda era atribuible a su superávit fiscal. Cuando me tocó intervenir --por radio o a través de El Cronista-- intenté llamar la atención sobre el costado "supply-sider" del mix de política monetaria y fiscal: abandono de la libra irlandesa (a favor del euro) y bajísimas tasas impositivas sobre las ganancias empresariales (10%-12.5%).

A cuatro años de distancia, me da la sensación que todos los participantes en aquel debate descuidábamos un punto: la "salud" de las instituciones y la estabilidad de la propiedad. Aunque no lleguen al nivel de los países Nórdicos, las notas de Irlanda en materia de instituciones hablan por sí solas:

. PBI per capita - Heritage Foundation: $30.957 [Argentina $6.928]
. PBI per capita - CIA: $31.900 [Argentina $12.400]
. Gasto público/PBI - Heritage Foundation: 35.2% [Argentina 25.9%]
. Imperio del derecho - Banco Mundial: 9.3 [Argentina 2.9]
. Calidad institucional - World Economic Forum: 8.4 [Argentina 5.4]
. Estabilidad de la propiedad - Fraser Institute: 7.9 [Argentina 3.2]
. Percepción de corrupción - Transparency International: 7.5 [Argentina 2.5]
. Independencia judicial - Fraser Institute: 7.0 [Argentina 1.3]
. Imparcialidad de los tribunales - Fraser Institute: 6.3 [Argentina 1.7]
. Piratería de software - Business Software Alliance: 6.2 [Argentina 2.5]
. Libertad de prensa - Freedom House: 8.5 [Argentina 5.9]
. Costo del capital - Milken Institute: 7.4 [Argentina 4.6]
. Competitividad - IMD: 7.8 [Argentina 3.8]
. Competitividad - World Economic Forum: 7.0 [Argentina 5.1]
. Adelanto Tecnológico - World Economic Forum: 6.3 [Argentina 5.5]
. Macroeconomía - World Economic Forum: 6.9 [Argentina 4.2]

A riesgo de ser repetitivo, noto que Irlanda es una jurisidicción de common law, el sistema legal anglo-sajón que reconoce el precedente como fuente formal del derecho (stare decisis). Según este partidario irlandés de stare decisis, lo que se logra es un sistema legal "eficiente, estable, confiable, predecible, legítimo, imparcial, no-caprichoso y consistente". Modesto, el hombre.

(*) Las notas han sido traducidas a una escala de 0 a 10.

FRENOS & CONTRAPESOS. SEGURIDAD JURÍDICA Y COSTO DEL CAPITAL: EL ESLABÓN PERDIDO
. LA NACIÓN: "Para invertir, las empresas piden más seguridad jurídica"

Esta interesante nota de LA NACIÓN comienza por relatar la exigencia del mundo empresarial en materia de seguridad jurídica:

Si bien aumentaron sus inversiones un 20% en el último año, las grandes empresas aún reclaman al Gobierno, entre otras cosas, más seguridad jurídica y que propicie un clima de negocios positivo para favorecer los planes de inversión futuros, según una encuesta realizada por la consultora Ernst & Young y el Instituto Argentino de Economía y Finanzas (IAEF).

Luego, el articulista enumera los sectores dispuestos a aumentar la inversión: la industria, las empresas de consumo masivo y las de bienes transables. Finalmente, llama la atención sobre el principal problema que enfrentan estos potenciales inversores: la falta de financiamiento.

El estudio también indica que, hasta el momento, las empresas se han financiado con recursos propios. Sólo el 25% de los consultados señaló que su principal fuente de financiamiento fue un banco o una institución financiera. "Hay una brecha entre lo que las empresas necesitan y lo que los bancos pueden ofrecer, sobre todo en lo que se refiere a plazos y tasas de interés".

Todo esto es muy cierto -- pero lo que falta es la conexión entre un fenómeno (la inseguridad jurídica) y el otro (las deficiencias del mercado de crédito). A fuerza de cargar centenares de datos sobre calidad institucional y performance económica, me parece que el "eslabón perdido" no es tan misterioso después de todo: a mayor independencia judicial, mayor oferta de recursos prestables en el mercado de crédito.

Todos los países con altas notas en materia de independencia judicial en la encuesta del Fraser Institute tienen también altas notas en materia de acceso de los emprendedores al capital (Milken Institute). Todos los países con baja nota en independencia judicial tienen emprendedores con problemas de acceso al capital.

Con un sistema judicial como el de Dinamarca, Irlanda o los Estados Unidos, Usted y yo estaríamos felices de repatriar fondos para prestárselos a nuestros industriales.

ECONOMÍA & INNOVACIÓN. SINGAPUR: EL "IMPERIO DEL DERECHO" COMO ESTRATEGIA ECONÓMICA
. Der Spiegel: Lee Kuan Yew Interview

Si Usted llega a Singapur luego de visitar Manila, como yo hice hace algunos años, seguramente sentirá el alivio de una ciudad limpia, sin villas-miseria, segura y próspera. (De hecho, la imagen que tengo de Manila es la de una gigantesca villa-miseria.) Con la euforia del alivio, lo primero que hice fue ir a la librería Borders a comprarme las memorias de Lee Kuan Yew (*), el líder que contribuyó más que nadie a transformar esta isla de pescadores analfabetos en un powerhouse de la economía mundial.

Cuando Lee Kuan Yew da una entrevista, como esta a Der Spiegel, no me la pierdo. Todos los temas son abordados: economía, competitividad, democracia, China, Estados Unidos, Europa, etc. Me llamó especialmente la atención la respuesta del veterano líder a la pregunta ¿Qué hacer frente a la entrada en escena de China?

[Vamos a dedicarnos al] imperio del derecho (rule of law), a la propiedad intelectual y a la seguridad de sistemas de producción [en áreas de alto valor agregado] porque ellos no lo lograrán hasta dentro de 20 o 30 años. Nos estamos concentrando en bio-medicina, en farmacéutica y en todos los productos que requieren protección de derechos de propiedad intelectual. Ninguna compañía farmacéutica seria quiere que le roben sus patentes: por eso están en Singapur y no en China.

El imperio del derecho como estrategia económica: genial.

(*) Las memorias están publicadas en dos tomos. El primero (The Singapore Story. Memoirs of Lee Kuan Yew. Singapur: Straits Times, 1999) cubre el período 1942-1965, desde la invasión japonesa hasta la independencia. El segundo (From Third World to First. The Singapore Story: 1965-2000. Nueva York: Harper Collins, 2000) relata el increíble ascenso de la isla. Algún día escribiré una reseña de estos importantes libros. Por el momento, están en mi biblioteca en Buenos Aires.

FRENOS & CONTRAPESOS. "STARE DECISIS" Y COMPETITIVIDAD (ARGENTINA vs. SINGAPUR)
. IMD: "Competitiveness Scoreboard 2005"
. Kevin B. Johnson: "Assessing Legal Risk and the Evolution of Law: An International Comparison", Emporia State University

De los diez países más competitivos (según el IMD), ocho tienen sistemas legales que aplican --en mayor o en menor medida-- stare decisis, la doctrina del precedente. Se trata de: Estados Unidos, Hong Kong, Singapur, Islandia, Canadá, Finlandia, Dinamarca y Australia. ¿Será casualidad? Yo diría que no, especialmente teniendo en cuenta que los diez países menos competitivos (Venezuela, Indonesia, Argentina, Polonia, México, Rumania, Rusia, Italia, Eslovenia y Brasil) no aplican stare decisis.

Stare decisis e imperio del derecho
Veo dos tipos de explicaciones: uno muy general, otro más específico (*). La explicación de tipo general tiene que ver con la idea de rule of law o "imperio del derecho." Cuando los precedentes judiciales son considerados fuentes formales del derecho, las leyes pueden ser sometidas a un debate basado en casos reales (**). Naturalmente, la aplicación de stare decisis también permite reducir la "pila" de casos pendientes en los juzgados, lo que mejora la eficacia administrativa.

Pero el punto principal de la doctrina del precedente es, por supuesto, la drástica disminución de la arbitrariedad en los fallos judiciales, un ingrediente-clave del imperio del derecho. Si uno lograra demostrar que el costo del capital es menor cuanto más impera el derecho (cosa que creo posible a partir de los datos del Banco Mundial), entonces el vínculo entre stare decisis y competitividad resultaría más claro.

Finalmente, cuando una Corte Suprema de Justicia aplica stare decisis a sus propias decisiones, adquiere poder carismático y asegura su independencia del poder político. Nuevamente, sospecho "ardientemente" que la independencia judicial abarata el costo del capital. (La ausencia de stare decisis y de carisma en la Corte Suprema de la Argentina es un grave problema, como lo ha demostrado el profesor Jonathan Miller de Southwestern University.)

Stare decisis y "riesgo legal"
Más allá de estas explicaciones generales, me llamó la atención el trabajo de Kevin Johnson, porque establece una relación entre "riesgo legal" y stare decisis. Johnson toma el ejemplo de la legislación sobre acoso sexual para explicar esta relación. Partiendo de un escueto estatuto de 1965, los tribunales estadounidenses fueron agregando numerosos detalles a medida que transcurrían los casos (esto solo es posible con stare decisis.)

De esta manera, al cabo de precedentes observados a lo largo de 18 años, una amplia gama de casos posibles de acoso sexual quedó establecida en los tribunales federales, de manera más precisa y sobre todo más práctica que en el derecho codificado. Esto significa que las PyMEs pueden elegir el tipo de seguro que más les conviene en función de su situación particular. No necesitan cubrirse "contra todo". Sus costos son menores --y su competitivad mayor.

(*) Analizo estos temas con más detalles en "Comments on the Americanization of European Law", Universtity of Amsterdam, November 2004.

(**) Para las características del rule of law, ver Stefan Voigt: "Making Constitutions Work: Conditions for Maitaining the Rule of Law", Cato Journal, Vol. 18, No. 2, 1998.

FRENOS & CONTRAPESOS. DIPUTADO NEGRI: "QUID RIDES? DE TE FABULA NARRATUR"
. Mario Negri: "La Corte Suprema, frente a los super-poderes", Clarin

El diputado por la UCR Mario Negri señala con razón que la insistencia del gobierno sobre los decretos de necesidad y urgencia recuerda la época de la "Justicia menemista." (La justicia debería ser "justicia" a secas, ni "menemista", ni "kirchnerista", etc.) Con buen criterio, el diputado Negri escribe:

Los argentinos tenemos una percepción muy negativa de los efectos que produjeron al estado de derecho concepciones jurídicas que hicieron del más alto Tribunal un instrumento del poder político.

Esta es una denuncia valiente de un sistema político probablemente destinado a un nuevo y ruidoso fracaso apenas vuelva el ciclo contractivo de la liquidez global. El Parlamento argentino está "pintado", no solamente debido a los DNU, sino también porque la Primera Dama es ... ¡la líder del Senado! (Lo que condena a este venerable cuerpo a una situación de impotencia completa.)

Pero hay un problema. Al diputado Negri le podríamos decir, con el poeta romano Horacio: Quid rides? Mutato nomine, de te fabula narratur. ("¿De qué te ríes? Cambiando el nombre, la fábula se refiere a tí.") Me explico: el diputado parece haber olvidado el papel jugado por la UCR en materia de "superpoderes." El 16 de mayo de 2001, el "superministro" Cavallo modificó --de la noche a la mañana-- el régimen monetario utilizado por 35 millones de argentinos. Ese día, probablemente porque se levantó de mal humor, simplemente dictó la convertibilidad ampliada.

¿Se imagina algo así en el Banco Central Europeo, en la Reserva Federal o en el Banco de Reserva de Australia? Desde el punto de vista técnico, la convertibilidad ampliada podía --o no-- tener méritos. Pero siempre fue una barbaridad desde el punto de vista institucional. El pánico se apoderó de los inversores y de los depositantes al ver que un ministro podía hacer y deshacer con semejante arbitrariedad. La destrucción de la propiedad, una vez más, fue el resultado de la hiper-concentración del poder. Y lo hizo la UCR.

Estimado diputado Negri: Mutato nomine, de te fabula narratur.

MERCADOS & INVERSIONES. SID KLEIN Y EL DOW JONES DE 6.500
. Stephen Schurr: "Short view: Dow 6,500", Financial Times

El Financial Times publica el pronóstico "bearish" de Sid Klein (no lo conocía): Dow Jones a 6.500 en 2006. Según Schurr, Klein saltó a la fama con sus recomendaciones de "shortear" Japón en 1989 y Estados Unidos en enero de 2000. También pronosticó con acierto un bull market en octubre de 2002. Klein piensa que la Bolsa de Nueva York está sobrevaluada, y ve problemas con el alto precio del petróleo y con el impacto potencial de una recesión en China sobre las tasas de interés en el mercado de crédito de Nueva York.

Confío en la señales de la Liquidez Dolarizada Global-Mackinlay's y en los spreads de tasas para guiarme frente a un eventual escenario de esta naturaleza. Enceguecido por mi exitosa visión "bullish" entre 1997 y 2000, cometí en ese momento el increíble error de abandonar mis indicadores para dedicarme a soñar imposibles proyectos de internet.

Ahora los repaso y veo que --en abril de 2000-- todos los spreads entraron en territorio "bearish." La liquidez reaccionó un poco más tarde: comenzó a bajar en febrero de 2000, y recién se desplomó hacia septiembre. Claramente, las señales problemáticas estaban presentes a mediados de 2000.

Sé que me esperan nuevos e inevitables errores. ¡Pero esta vez no abandonaré a mis indicadores!

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. MÁS SOBRE LA VUELTA DE BRETTON WOODS
. Michael Dooley & Peter Garber: "Is it 1958 or 1968? Three Notes on the Longevity of the Revived Bretton Woods System", Brooking Panel on Economic Activity

Estuve leyendo este difícil paper de Dooley y Garber, dos de los teóricos del "regreso" de Bretton Woods (ver Mackinlay's del 2 y 3 de agosto -- puede acceder seleccionando "August 2005" en la sección de Archivos.) Es este el conjunto de ideas que retengo luego de una primera lectura:

1. - La baja en la tasa de interés real en el mercado de crédito de los Estados Unidos, justo cuando crece el déficit de cuenta corriente, demuestra que estamos en un proceso de ajuste global (o mejor dicho: de no-ajuste) al estilo Bretton Woods, donde el dólar funciona como la única moneda de reserva internacional.

2.- La presencia del sector oficial (léase: principalmente los bancos centrales asiáticos) actúa en el mercado de crédito como si se "corriera" hacia afuera la curva de oferta de recursos prestables. En otras palabras, a cada nivel de la tasa de interés, hay más recursos prestables. (Esto supera el efecto creado por el aumento en la demanda de crédito derivado de una "irresponsable" política fiscal en los Estados Unidos.)

3.- Al acumular reservas en dólares sin límite aparente, China puede sufrir una pérdida de capital sobre sus tenencias de Treasuries. Pero el liderazgo político chino no actúa como "fund manager." Lo que busca con la acumulación de reservas netas es ofrecer un "collateral" válido frente a la intermediación financiera privada. Pero aún pensando como "fund manager", la estrategia tiene sentido: la ausencia de convertibilidad aísla una porción del ahorro nacional del sistema financiero local que, como el nuestro, es un "Terminator" destructor de capital.

3. - El financiamiento del déficit de cuenta corriente de los Estados Unidos con menos flujos de capital privado y más flujos del sector oficial es sostenible: aún falta mucha mano de obra para absorber en China, y luego la India, etc. Y el saneamiento de los sistemas financieros en países emergentes recién comienza. Dooley y Garber calculan por lo menos una década más de "financiamiento barato" para los Estados Unido

LIBROS & ENSAYOS. ¡DAVID RICARDO ONLINE!
. Liberty Fund: The Works and Correspondence of David Ricardo, 11 Vols.

El Liberty Fund ofrece por internet las obras completas de David Ricardo (1772-1832.) Para mí, lo más interesante está en el tomo III: los debates de 1809-1811 sobre el precio del oro y el tipo de cambio. Ricardo es uno de los pioneros en las técnicas de observación de mercados.

LIBROS & ENSAYOS. NUEVA BIOGRAFÍA DE MAO
. Eleanor Hall: "Dispelling the myth of Mao", The World Today

La nueva biografía de Mao, por Jung Chang & Jon Halliday (Mao: The Unknown Story. Nueva York: Knopf, 2005) relata el delirio de grandeza de este asesino en gran escala. Setenta millones de chinos dejaron de existir por hambruna, terror y aventurismo militar bajo Mao. En la hambruna de 1958-1961, dice Jung Chang, murieron más de 38 millones.

Mao soñaba con "controlar toda la tierra a través de un comité"; quería hacer un "plan uniforme para toda la tierra." Todavía tiene seguidores.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. ¿VUELVE BRETTON WOODS? LA IDEA "MACRO" MÁS IMPORTANTE DE LA DÉCADA [PARTE II]
. Michael P. Dooley, David Folkerts-Landau & Peter Graber: "An Essay on the Revived Bretton Woods System", National Bureau of Economic Research
. Michael P. Dooley, David Folkerts Landau & Peter Garber: "The Revived Bretton Woods System: Alive and Well", Deutsche Bank Global Markets Research

[Lea la Parte I publicada ayer]. Desde años, muchos economistas se preguntan porqué no ajusta la economía de los Estados Unidos. En un hipotético régimen de patrón-oro, el déficit de la balanza de pagos se traduciría en una salida de oro, con la consiguiente contracción monetaria y suba en la tasa de interés. Así "ajustaría" la economía. Pero, como señalan Dooley, Folkerts-Landau y Garber, no estamos en patrón-oro, sino en un régimen muy diferente: Bretton Woods.

En sistemas del tipo Bretton Woods, el emisor de la moneda de reserva no ajusta. Como dicen D-FL-G: "Si los inversores dudaran en invertir en los Estados Unidos, tendrían que ser compensados por mayores retornos." Sin embargo, el rendimiento de los títulos de largo plazo en dólares ha bajado. (Y yo agregaría: el dólar opera de manera estable.) La razón es sencilla: el apetito de los bancos centrales mundiales por Treasuries es prácticamente "ilimitado" -- un punto sobre el cual hemos llamado la atención en el pasado en Mackinlay's.

D-FL-G piensan que China cumple un papel similar al de Europa Occidental durante los 1950s-1960s. Tras más de veinte años de una agresiva y exitosa política pro-exportadora, China algún día se "graduará" y saldrá del sistema. (De hecho, la leve revaluación del yuan va en ese sentido.) Pero no hay porqué preocuparse: ¡Otros países tomarán el relevo! ( la India primero, luego Irán, etc.) Bretton Woods debe ser visto como un sistema continuo "que ocasionalmente recarga una periferia."

Otro tipo de ajuste
D-FL-G ven básicamente tres tipos de países: el centro (Estados Unidos) aplica una política de crecimiento, libre comercio y apertura financiera; los países "trade account" (Asia) compran Treasuries independientemente del "risk-reward" de estos títulos; los países "capital account" (Europa y América Latina) flotan sus monedas. En éstos últimos, los privados actúan para defender el valor de sus activos y los bancos centrales no acumulan reservas en dólares.

En este esquema, los inversores oficiales de los países "trade account" (los bancos centrales asiáticos) juegan un papel esencial a la hora de colmar el "agujero" de la cuenta corriente en los Estados Unidos (los otros grandes protagonistas, naturalmente, son los inversores privados de los países "capital account"). D-FL-G calculan que los bancos centrales del trio Japón-China-Taiwán financiaron el 42% del déficit de cuenta corriente de los Estados Unidos en 2002. Este déficit, naturalmente, es "el motor del crecimiento para el resto del mundo."

D-FL-G piensan que los países "capital account" --que han apreciado sus monedas desde 2002-- sufrirán enormemente en el Bretton Woods ampliado a China, a la India y a las sucesivas periferias que se incorporen. Están absorbiendo la deflación mundial, y la fortaleza de sus monedas ya genera problemas políticos (ver el caso de Italia, donde el primer ministro Berlusconi abiertamente culpa al euro por los problemas económicos.)

FRENOS & CONTRAPESOS. ERDOGAN IMITA A MENEM ... Y A CHÁVEZ
. Michael Rubin: "Fried in Turkey", NRO

Tayyip Erdogan, el primer ministro de Turquía, promueve una ley para bajar la edad obligatoria de jubilación de los jueces. La idea es "expulsar" a cuatro mil jueces independientes para colocar a los amigos. Es una maniobra digna de Alberto Fujimori, Abdalá Bucaram, Carlos Menem o Hugo Chávez. En los países emergentes no hemos aprendido la lección elemental de la ciencia política: la concentración del poder desestabiliza la propiedad.

Erdogan, sin saberlo, está construyendo su propia tumba política.

LIQUIDEZ GLOBAL & MONEDA DE RESERVA. ¿VUELVE BRETTON WOODS? LA IDEA "MACRO" MÁS IMPORTANTE DE LA DÉCADA [PARTE I]
. Michael P. Dooley, David Folkerts-Landau & Peter Graber: "An Essay on the Revived Bretton Woods System", National Bureau of Economic Research
. Michael P. Dooley, David Folkerts Landau & Peter Garber: "The Revived Bretton Woods System: Alive and Well", Deutsche Bank Global Markets Research

¿Porqué nunca "ajusta" la economía de los Estados Unidos? ¿Porqué no suben las tasas de interés de largo plazo? ¿Porqué se mantiene estable el dólar? ¿Porqué no se cumplen los pronósticos pesimistas de los economistas anti-Bush (Krugman, Rubin, de Long, Roubini y tantos otros)? Michael Dooley, David Folkerts-Landau y Peter Garber, de Deutsche Bank y del National Bureau of Economic Research, tienen una tesis para explicar estos aparentes misterios.

En septiembre de 2003, el trio D-FL-G publicó un ensayo que causó sensación: "An Essay on the Revived Bretton Woods System." Desde entonces siguieron escribiendo. En Mackinlay's vamos a seguir de cerca este debate, comentando cada una de las piezas de D-FL-G y algunas de las críticas. Lo que está en juego en este debate es nada y nada menos que la comprensión de los principales temas "macro" de la economía mundial.

Bretton Woods resuscita: la tesis de Dooley, Folkerts-Landau & Garber
En dos palabras, la tesis de D-FL-G es la siguiente: la relación económica Estados Unidos-China de los 2000s reproduce la relación Estados Unidos-Europa de los 1950-1960s. En el esquema de Bretton Woods, los Estados Unidos eran el centro y Europa la periferia. El centro aplicaba una política de mercados libres, y la periferia --cuyo stock de capital había sido destruido durante la Segunda Guerra Mundial-- basaba su estrategia en la exportación al (infinito) mercado del centro.

D-FL-G admiten que la estrategia económica de la periferia no era óptima (first best.) Pero Europa buscaba a toda costa construir un stock de capital doméstico capaz de competir en los mercados internacionales. Para lograrlo, implementó una estrategia de crecimiento basada en una agresiva política pro-exportadora. A su vez, para manterner sus monedas "subvaluadas", Europa Occidental no solamente controló el ingreso de capitales; los bancos centrales se vieron obligados a acumular reservas en dólares sin prestar atención a la inevitable pérdida de capital que algún día sufrirían.

En el esquema de D-FL-G, China y un conjunto de países asiáticos constituyen la nueva periferia. D-FL-G sostienen que Bretton Woods nunca "murió", sino que --una vez que Europa Occidental salió del esquema (habiendo logrado sus objetivos)-- la entrada en escena de la nueva periferia asiática tardó más de lo esperado en materializarse. La nueva periferia optó por evitar el "Consenso de Washington" basado en la inmediata incorporación al centro vía apertura de los mercados de capitales (Argentina 1990-2001).

La actual estrategia de estos países --y de China en particular-- se basa en el crecimiento económico vía exportaciones al "gigante" estadounidense, a través de monedas subvaluadas, control de capitales, masivas compras de Treasuries, y desdén por el valor de las reservas cambiarias. ¿No es precisamente lo que está intentando hacer Roberto Lavagna?

PANORAMA DE LIQUIDEZ GLOBAL. CANTIDAD vs CALIDAD
. Federal Reserve: "Factors Affecting Reserve Balances", 17 de Febrero

La liquidez dolarizada global recupera parte del terreno perdido luego del fuerte resbalón de la semana pasada. Pases de la Reserva Federal por $7.3bn y compras de títulos por bancos centrales del resto del mundo por $2.1 explican la suba de $9.4bn:

- Treasuries de la Reserva Federal: $714.8bn (+$7.3bn)
- Treasuries de otros bancos centrales: $1057.1bn (+$3.3bn) (*)
- Liquidez Dolarizada Global-Mackinlay's: $1771.8bn (+$10.7bn)
- Otros títulos de bancos centrales: $285.2 (-$1.3bn) (*)
- Liquidez Dolarizada Global Ampliada-Mackinlay's: $2057.0bn (+$9.4bn)

La calidad de la suba, sin embargo, deja un sabor un poco amargo. No hubo compras permanentes de Treasuries; la cartera de la Fed está prácticamente "congelada" en $717bn desde noviembre de 2004. Además, la escasa actividad de los bancos centrales extranjeros no es una señal muy positiva para la cotización del dólar.

agustin_mackinlay@yahoo.com

MERCADO DE CRÉDITO. "CONUNDRUM": ¿BEARISH O BULLISH?
. John Makin: "What Determines Interest Rates?", AEI
. Samuel Brittan: "Why long-term bond yields are low", Financial Times
. Tom Nugent: "Interest-Rate Hysteria", NRO

Tras comentar el "misterio" de la baja TIR de los bonos de largo plazo (ver abajo: "CONUNDRUM". LA HUMILDAD DEL CHAIRMAN), me puse a buscar explicaciones. Hay básicamente dos posiciones. La pesimista, defendida por Makin y Brittan, argumenta a favor de un escenario de menor demanda de crédito del sector privado.

Dice Samuel Brittan: "... hay una creciente escasez de proyectos de inversión atractivos para absorber el ahorro." Desgraciadamente, esta hipótesis no resuelve el conundrum planteado por Greenspan. En un escenario de menor rentabilidad esperada --nos recuerda el chairman-- los spreads corporativos (y en general los de bonos soberanos emergentes) deberían subir. ¡Pero están bajando!

El "supply-sider" Tom Nugent ofrece una solución "bullish." Desde ya le advierto: esto no es análisis económico tradicional. Este es el pasaje relevante:

Lo interesante es que, con una economía en pleno "boom", la demanda de préstamos de las empresas está cayendo, no subiendo. No se trata de una expansión económica tradicional, como en la época de nuestros padres. La productividad está mitigando la necesidad de crédito bancario. Para comprobar esto, piense en la noción de "apalancamiento operativo infinito", determinado por la tecnología.

El crecimiento del PBI a través de aplicaciones que generan más ventas puede considerase "pura productividad" que no requiere recursos y que no presiona a los precios al alza. Si Apple Computer vende más canciones por Internet, la gente está simplemente "bajando" más canciones a $1/canción. Esta transacción no tiene costos fijos ni variables y por lo tanto aumenta el PBI como ganancia de productividad pura.

Tome lápiz y papel, y "juegue" con curvas de oferta y demanda de recursos prestables. Mi conclusión personal: la audaz hipótesis de Nugent tiene sentido. Mientras caigan o se mantengan estables los spreads corporate vs. Treasuries, una baja en la TIR de los bonos largos no tiene porqué preocuparnos. Al contrario.

MERCADO DE CRÉDITO. "CONUNDRUM": LA HUMILDAD DEL CHAIRMAN
. Alan Greenspan: Monetary Policy Report to the Congress

El informe al Congreso de Alan Greenspan contiene una clase magistral sobre el mercado de crédito. Tras repasar uno por uno los factores sobre la oferta y demanda de recursos prestables, el chairman admite que el comportamiento de los mercados de bonos representa un conundrum (problema paradójico, difícil, sin solución.)

Me encanta esta humildad. A los 79 años, Greenspan sigue trabajando duro, en uno de los puestos más difíciles de la economía y de las finanzas mundiales. Podría haberse retirado con gloria en 2000; pero se "bancó" el estallido de la burbuja del Nasdaq y sus consecuencias. Un ejemplo como funcionario público.

Volvamos al conundrum. Greenspan afirma que no entiende porqué se mantiene tan baja la TIR de los Treasuries largos, especialmente después de 150 bp de suba en la tasa de Fed funds. La baja en los "forward real interest rates" (visible en la TIR de los Treasury inflation-indexed bonds) sugiere algo más que una caída en las expectativas inflacionarias.

Podría tratarse simplemente de un escenario de menor rentabilidad esperada -- por ejemplo por la incertidumbre sobre los juicios en cadena contra las empresas (class-action suits.) Esto generaría una menor demanda de crédito del sector privado. Pero si estuviéramos realmente frente a un caso de menor rentabilidad esperada, se pregunta el chairman, ¿cómo explicamos la caída del spread corporate vs. Treasuries?

En busca de más explicaciones, Greenspan sugiere descartar los factores puramente domésticos: la TIR del Bund alemán pasó de 4.25% en junio de 2004 a 3.50% hoy, y los spreads de bonos de países emergentes siguen bajos. La hipótesis más interesante es la de un aumento en la oferta de recursos prestables a nivel global.

La globalización de los sistemas financieros significa que más recursos están disponibles para financiar el crédito. Pero el chairman dice que esto "no es una novedad" (none of this is new). Es decir: la globalización del crédito refleja un cambio a lo largo de la curva, y no una mayor oferta de recursos prestables a cada nivel de la tasa de interés.

Al final, Greenspan no descarta la posibilidad de una "aberración" de corto plazo en el mercado de crédito. Será cuestión de estar atentos.